达信辞职后，淡马锡走向何方？

在这篇评论中，我们的分析员讨论达信的辞职或许对泰国的和平有益，但是对于该国的最大单项组合投资者——新加坡国有投资公司淡马锡控股 (Temasek Holdings)，这又意味着什么？

4月4日，泰国的政治动乱在首相达信宣布辞职后似乎看来已经暂时平息。新加坡的国有投资机构淡马锡控股却似乎要将它的投资坚持到底，但是它必须要遵守一系列的关于外资拥有泰国资产的管制条例，也需要面对一个可能没有达信政府那么“好客”的新政府。对于这个新加坡投资航母来说，这些交易的前景如何？它还会面临其他问题吗？

1月23日，以这家拥有630亿美金投资基金的公司为首的财团收购了总部设在曼谷的达信家族企业臣那越集团 (Shin Corp) 49.6%的股份。至此，淡马锡通过它在曼谷的子公司Aspen控股和Cedar控股拥有了这个数目的差不多两倍——96.1%——的股份。它也提出以同样价格收购其余股票的献议，收购献议在没有成功的情况下过期。

达信的众多反对者针对这次淡马锡和臣那越的巨额交易的各部分作出了政治反应。过去几周曼谷的游行和反对意见直指淡马锡作为一个外国所有者收购了泰国的国有资产。在泰国的其他新加坡企业也受到抵制。

诚然，混合经济和政治的交易往往都是充满争议的，但这次交易中的两件事更在整个交易中扮演了火上浇油的角色：首先，达信家族在此次免税出售把19亿美金装进了自己的腰包；其次，在交易通过的同一天，政府通过了一项新法例，将外资拥有泰国电信公司的上限从25%调高到49%，正为这笔交易铺平了道路。

淡马锡得到了多少？

通过这次的交易，淡马锡首席执行官何晶关于提高海外投资比例增加投资回报的宏愿将得以实现。臣那越集团将交出泰国最大手机公司亿旺资讯 (AIS) 42.9%的股份、臣那越卫星公司42%的股份、全国唯一一家私人电视台iTV的53%的股份和总部在吉隆坡的廉价航空亚航 (AirAsia) 50%的股份。

亿旺资讯的第二大股东是淡马锡控股的新加坡电信 (SingTel)，尽管淡马锡早前把自己在这家东南亚最大的电话公司的股份从61%下调到56.3%。这笔交易为淡马锡募集到12亿美金的资金以进行其海外扩张计划，业界评论员认为这其中也包括了这次的淡马锡臣那越交易。

淡马锡可能要面对的第一个头疼问题是如何避免臣那越被政府强制私有化。在泰国政府条例下，一家上市公司的至少15%的股份不能被它的主要股东掌握。淡马锡必须要在一年内符合这项规定。淡马锡的董事经理易华仁 (S.Iswaran) 早先表示，淡马锡可能在今年卖掉臣那越的一些股份，使该公司能够继续在泰国市场挂牌。

关于淡马锡账面损失15亿新币（约9亿美金）的说法看来有点吓人：这个数目是通过淡马锡手中的臣那越96.12%股份，即29.1亿股乘以收购价和现时交易价的差价得到的。但是淡马锡付出约23%的溢价，亦即49.5泰铢（约1.3元美金），和发稿前一天的闭市价36.75泰铢（约0.97元美金）相比，还是处于合理范围内的。真正的问题在于，为了在当前股价徘徊在37泰铢（约1元美金）的情况下避免损失，淡马锡可以把手中的股票以49.5泰铢（约1.3元美金）的价格卖给谁？

对于外资的限制

尽管要求泰国遵守世贸协定开放市场的呼声一直存在，淡马锡可能还是要为自己的“外资身份”苦恼一阵子。事实上，它可能还需要一段时间逐一重组这次交易中所购得公司的股权结构，以遵守当前泰国法律对于外国投资者的要求。

如果把新加坡电信的股份算上，淡马锡现在拥有亿旺资讯的52%股份，还是超过了达信政府先前调高的49%的上限。不但如此，新加坡政府投资公司 (GIC) 还拥有另外0.76%的股份。

尽管淡马锡对于臣那越卫星的股权没有超过政府的49%的上限，但考虑到卫星一直被视为国有财产，它可能要面对国家安全问题。在iTV公司方面，淡马锡也要服从政府关于外国投资者不能拥有超过25%股份的限制。臣那越已经通过成立一家名为亚洲飞行 (Asia Aviation) 的新公司在重组亚航泰国的股权结构。

尽管如此，淡马锡还需要做很多工作。这家新加坡公司已不再享有成交当初达信政府的宠爱，泰国的新政府会如何处理这项交易将非常关键。

亿旺资讯价值几何？

除了管制上的不确定性，淡马锡可能还要面对其他的一些问题。例如，亿旺资讯的品牌价值正在被腐蚀。泰国的大多数手机使用者都是中产阶级，而这次反对达信运动中的幕后驱动者也正是这批人。

早先的一项调查显示，11%的亿旺资讯用户已经通过关闭帐户表示抗议，还有10%的用户准备效仿。这使得业界猜测这种“反达信”情节是否会继续蔓延以致亿旺资讯表现走低，从而影响淡马锡的盈利水平。

市场这方面也会产生新的问题。考虑到亿旺资讯面对如利差压力和市场份额萎缩的诸多问题，分析员们纷纷在调低对股票的评级。此外，亿旺资讯能否获得3G准证也还是个未知数。

在达信在泰国的政治版图中淡去的时候，钱成为了一个尖锐的问题。或许在一场没有结果的选举后，达信通过辞职总算为泰国做了件好事。但在淡马锡这方面，除了要从这场政治动乱中平复心情，更重要的问题是想出如何应付要面对的各种风险。- 王毅撰稿